中信證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
華電國際(600027)
核心觀點
預計2020年燃料成本降幅擴大至5.0%，享受煤價紅利充分；公司市場化電量佔比料將增至上限&電價穩定，電價風險釋放充分；2020年後資本支出規模有望趨勢下降，疊加盈利改善，股息已具備吸引力且仍有改善空間。均給予A/H股“買入”評級
預計2020年公司入爐煤價降幅同比擴大&綜合電價穩定。我們估計2019年長協煤在燃料佔比約40%~50%，遠低於簽約量，公司業績有較高煤價彈性。公司未來會採用靈活性採購以充分享受本輪煤價下行紅利，預計其2020年入爐煤價下降5.0%，降幅擴大0.7個百分點。結合國內電力市場化交易發展趨勢，我們預計公司2020年市場電比例將小幅提升至60%並隨後穩定，預計2020年綜合含稅銷售電價為417元./兆瓦時，同比基本持平，市場化交易對火電行業和公司的衝擊已結束。
盈利上行週期明確，Q1業績正增長可期。公司2019年裝機增長約10%，裝機增長部分對沖利用小時下降的影響，疫情期間公司電量降幅相對較小，我們預計公司Q1電量同比下滑幅度約為10%，全年發電量降幅為1.9%。從敏感性分析結果看，公司僅靠燃料成本下降即足夠對沖電量拖累，2020年業績仍處於2018年以來的上行通道。單季度看，即使Q1電量受影響最嚴重，依靠成本下降（預計Q1同比降幅約7%）和增值稅翹尾因素，預計公司Q1淨利潤同比仍能實現約20%的正增長。
資本支出高峰即將結束，持續高股息週期來臨。公司2020年資本支出同比持平，計劃實施規模約160億元，公司2020年後電源建設投資需求明顯下降，我們預計公司2020~2022年資本支出規模為160/100/80億元，持續收縮明顯。公司自由現金流2019年已經回升至59億元，未來仍有較大提升空間。按照當前股價測算，公司A/H股價對應的2019年股息率分別為4.4%/7.1%，股息已經開始具備較高吸引力，隨著公司盈利能力持續改善，公司2020~2022年的股息率仍有充足提升潛力。
10年估值底部，安全邊際突出&修復潛力巨大。從公司A股及H股PBBand看，公司當前A/H股的PB處於2010年以來的多年曆史底部，具備非常明顯的估值安全邊際。在電價衝擊調整結束、盈利持續改善、具備吸引力的股息等因素共同催化下，公司下一階段的估值修復潛力巨大。
風險因素：煤炭價格大幅上漲；標杆上網電價下調；市場化電量的折價幅度擴大。
投資建議：我們預計公司2020~2022年EPS分別為0.42/0.53/0.57元，當前A股股價對應2020~2022年PE分別為8/6/6倍，PB分別為0.68/0.64/0.61倍。對於公司A/H分別給予5.60元/3.85港元目標價，維持A&H“買入”的投資評級。
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