中泰證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
雲鋁股份(000807)
【事件】：公司於2019年10月30日披2019年第三季度報告，公司2019年前三季度實現營業收入179.39億元，同比增長12.80%；歸屬於上市公司股東的淨利潤2.92億元，同比增長164.37%；每股盈利0.11元；扣非後歸屬於上市公司股東的淨利潤1.85億元，同比增長100.47%。其中單3季度實現營業收入70.94億元，同比增長30.91%，環比增長22.90%，歸屬於上市公司股東的淨利潤1.31億元，同比增長111.17%，環比增長19.37%；每股盈利0.05元。
Q3電解鋁價格相對穩定，工資支出增加略微拉低毛利率。Q3國內電解鋁均價14077元/噸，環比增長26元/噸，增幅0.18%，毛利雖環比增厚0.65億元，毛利率卻環比下滑1.43pct至11.15%，這或與公司經濟效益改善下提升工資待遇有關。整體來看，前三季度公司毛利率同比提升0.35pct至11.59%。
Q3銷售費用增加，經營效率提升。Q3期間費用合計5.75億元，環比增加0.08億元，主要是銷售費用環比增加0.23元所致，增幅18%。而期間費用率環比下降1.72pct至8.10%，經營效率整體提升。Q1-Q3來看，整體期間費用同比上升0.73億元至16.55億元，主要是生產規模擴大下借款費用增加增厚財務費用（+14.34%）以及鋁商品銷量增加使運輸費用增加銷售費用（+16.40%）所致，綜合來看期間費用率同比下降0.72pct至9.23%，經營效率總體在提升。
Q3營業外收入增加及所得稅減少至歸母淨利潤增加。Q3生產經營表現整體穩定，稅費增加使得營業利潤環比下降0.20億元，不過營業外收入環比增加0.28億元及所得稅環比減少0.19億元（所得稅率環比-13.76pct至5.69%）使得最終歸母淨利潤環比增長0.21億元至1.31億元。
盈利預測與投資建議：中長期來看，“電解鋁產能紅線”在4500萬噸左右，2020-2021年有效產出3900-4000萬噸一線，行業格局將演繹為“產出頂、庫存底”，若需求預期得到進一步改善，電解鋁進入景氣週期在所難免。公司將繼續加快項目建設進度，保障昭通二期、鶴慶二期及文山水電鋁項目在明年順利投產，預計到2023年將形成氧化鋁產能300萬噸/年、水電鋁420萬噸/年的產業規模，仍具備成長性。在電解鋁價2019/2020/2021年分別為13850/14000/14300元/噸的基準假設下，預計公司2019/2020/2021年歸母淨利潤分別為5.98/9.64/11.95億元，對應EPS分別為0.229/0.370/0.458元，目前股價對應的PE估值水平則分別為19.45/12.06/9.73X，維持“買入”評級。
風險提示事件：宏觀經濟波動的風險；核心產品價格下行的風險；相關產業政策變動的風險；項目進展不及預期的風險。
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