如果要是問你，在中藥領域，哪個品牌最響亮？
如果你是雲南人，你會說是雲南白藥(SZ:000538)啊，全中國跌打損傷的患者都該用它。如果你是福建人，你會吹噓片仔癀（SH：600436）啊，那可是國寶啊，御用品。
如果你是山東人，你可能會毫不猶豫的說東阿阿膠(SZ:000423)啊，全國妹子都該來一盒補補身子。如果你是北京人，你肯定會說同仁堂(SH:600085)啊，一個傲嬌的品牌。
你看這就是品牌認知的程度，深入人心，換算成投資的語言就是寬廣的護城河。
那我們今天就分別來看看有東邪，西毒，南帝，北丐之稱的：片仔癀，雲南白藥，同仁堂，東阿阿膠哪個最值得我們投資人期待。
先來看看他們目前的市值，雲南白藥（1070.1億），片仔癀（675.2億），同仁堂（483.8億），東阿阿膠（351.1億）目前雲南白藥最受資本市場歡迎，哈哈，看來跌打損傷的患者超過了該補身子的妹子，事實是這樣嗎？
接下來我們將進行財報數據對比分析，看他們各自的投資邏輯和優劣勢，用數據說話，邏輯推理分析。
01產品競爭力
它們都是大品牌，老字號，忠實粉絲一大堆，那麼它們各自在國家層面的認可度又是怎麼樣呢？
如圖：
雲南白藥和片仔癀屬於國家絕密級，保護時限是永久；同仁堂的安宮牛黃丸屬於國家保密級，保護期是長期；東阿阿膠應該就歸屬到了中藥保護品種了。
換算成投資語言就是，雲南白藥和片仔癀擁有永久牌照，別人想仿也仿不了，就此一家，別無分店，這意味著什麼呢，定價權在自己手上！這方面同仁堂和東阿阿膠只能甘拜下風。
產品競爭力體現在財報上就是毛利率高企，我們查看其毛利率對比圖如下：
耶，你會發現不對，明顯東阿阿膠毛利率遠大於同仁堂大於片仔癀大於雲南白藥，怎麼會出現相反的情況，是不是哪裡搞錯了？
如果我們光這麼粗略的看是會覺得不可思議，但其實本質在於他們的產品商業模式的不同決定了。
我們一個個來看，先看雲南白藥的數據如圖：
它自制的工業產品毛利率達到了65.61%。整體的毛利率下降，是因為有批發零售（藥品）的業務，這一塊的業務毛利率為：7.29%。
批發零售就是過道手而已，毛利率低是正常的，你看專門做藥品批發零售業務的國藥股份毛利率也才7%而已。
製作的工業產品裡有跌打損傷藥，創可貼，還有大家都熟悉的日化用品雲南白藥牙膏，所以就自制的工業品而言，它的毛利率是非常高的。
再看片仔癀的情況，毛利率有下降的趨勢，具體數據如圖：
它的核心製藥產品，毛利率高達86.48%，它的毛利率下降也是因為有醫藥商業，醫藥商業的毛利率為：9.97%，而且這一塊佔營業總收入超過50%，所以拉低了整體的毛利率。
看同仁堂的數據：
生產製造部分的毛利率也達到了50%，因為同仁堂是自己開藥店銷售滋補的產品，所以它的零售部分的毛利率就達到了30.38%。
最後看東阿阿膠的數據：
東阿阿膠比較聚焦主業，總營收的85.6%為阿膠系列產品，這部分的毛利率達到 了73.6%，醫藥貿易則很少，幾乎可以忽略不計。
綜上所述，就產品競爭力的毛利率而言，如果剔除批發零售部分，他們正確的排序是：
片仔癀的毛利率>東阿阿膠>雲南白藥>同仁堂。
02商業模式
從上面前兩張圖表的數據我們也看得出來，片仔癀和雲南白藥的商業線都是：製藥+醫藥商業+日化用品，所以他們都兼具了“醫藥+消費”雙重屬性。
同仁堂的商業線是：製藥+醫藥商業組成。
東阿阿膠的商業線相對單一專注：生產阿膠系列產品。
【1】醫藥商業領域
我們再拆細分來看，先對比它們（雲南白藥+片仔癀+同仁堂）營收收入佔比超過50%的醫藥商業領域，看醫藥商業領域最重要的指標就是存貨週轉天數。
為了更能說明問題，我們把專門做醫藥批發零售的國藥股份(SH:600511)拿進來對比,數據如圖：
同仁堂的存貨週轉天數最長，片仔癀的存貨週轉速度也很慢，雲南白藥排第三，專業做醫藥批發零售的國藥股份存貨週轉速度是最快的。
他們的數據相差這麼多天，引起了我們的好奇，我們繼續來看，存貨週轉速度慢，有兩個原因：
第一就是有貨賣不出去，
第二就是我故意不賣，惜售。
我們知道，專業做批發零售的國藥股份不可能是第二種情況，事實它也是週轉速度最快的，那麼我們有必要分析一下同仁堂，片仔癀和雲南白藥了，看看他們是屬於第一種情況，還是第二種情況呢？
這就要看預收賬款的情況了，看看下游的客戶是不是爭著先給錢，排隊拿貨。
同仁堂2015年-2017年預收賬款的數據：1.85億元，2.61億元，2.7億元，三年複合增長率為13.4%，營業收入的數據：108億元，120.9億元，133.7億元，三年複合增長率為：7.3%。
片仔癀2015年-2017年的預收賬款數據：0.3億元，0.53億元，1.07億元，三年複合增長率為：52.7%，營業收入的數據：18.86億元，23.09億元，37.14億元，三年複合增長率為：25.3%。
雲南白藥2015年-2017年的預收賬款數據：4.25億元，10.7億元，10.88億元，三年複合增長率為：36.7%.，營業收入的數據：207.38億元，224.11億元，243.15億元，三年複合增長率為：5.4%。
所以從數據上我們可以看出片仔癀是屬於第二種情況：有貨我惜售，要解釋這種現象就要回到產品本身的秘密，片仔癀具有長期收藏價值，就像茅臺一樣。去年保利還拍賣過一次片仔癀，就是收藏玩家收藏的。
看到這裡，我們就可以知道，在醫藥商業流通領域，他們的排名是：
片仔癀最優，雲南白藥的貨也賣得很好，同仁堂相對較差。由於東阿阿膠不涉及醫藥流通領域，故這項沒有它的排名。
【2】日化用品
從前面的圖表數據，我們還可以看到最有意思的地方是雲南白藥和片仔癀都是做中藥出身，都利用品牌知名度拓展了日化用品。
不同於藥品，日化品的投資邏輯主要就是看品牌營銷和渠道網絡建設。
雲南白藥做的日化品還非常成功，已經有云南白藥牙膏（市場佔有率16%，同類產品第二）銷售額突破了30億元，目前還在研發洗髮水，沐浴露等日化產品，要是這些產品也能像牙膏一樣出現爆品，那就真的很有意思了。
片仔癀也正在有樣學樣的模仿雲南白藥，由於日化產品競爭激烈，而且片仔癀目前日化產品的當量還很小，僅佔總營收的8%，沒有爆款出現。但這給了投資者巨大的想象空間。
我們把視野拓展到國際市場上來看，雲南白藥和片仔癀的“醫藥+消費”模式跟 美國強生公司(NYSE:JNJ)非常相似。
美國強生2017年總營收764億美元，其中包括,製藥（營收362億美元，佔比為47%），其次為，醫療器械（266億美元，佔比34%），消費（營收136億美元，佔比17.8%），強生成長為一個集“製藥+醫療器械+消費”的超級巨頭，市值超過2萬億人民幣。
看到這裡，你就會知道為什麼資本市場給雲南白藥，片仔癀的市值超過了同仁堂和東阿阿膠吧，你是不是也想一把梭，看看能不能出現中國版的強生，且慢，我們的分析還沒有結束，我們接著來看。
就日化用品目前的排名為：雲南白藥遠勝於片仔癀（由於同仁堂和東阿阿膠不涉及這一塊，故沒有它們的排名）
【3】製藥領域
說到製藥領域，第一想到就是研發費用，醫藥公司不持續研發可肯定是不行的，中藥領域很奇怪，好像光老祖宗留下的那點東西就夠了，中藥領域的研發費用普遍很低。
整個中藥行業的平均研發費用佔比為：3.17%，這個佔比放在整個醫藥行業來看，真是少的可憐，幾乎要墊底了。
我們還是來看看它們各自的研發費用佔比情況：
雲南白藥研發投入絕對值：8400萬，佔營收的0.35%。
片仔癀研發投入絕對值：6990萬，佔營業收入的1.88%。
同仁堂研發投入絕對值：2.19億，佔營業收入的1.64%。
東阿阿膠研發投入絕對值：2.26億，佔營業收入的3.06%，都沒有進行研發費用資本化處理。
近年來的數據比例如圖：
看他們這四大中藥品牌榜樣，連中藥行業的平均研發投入都不到，真叫人捉急，錢都花在了品牌推廣上了，廣告倒是打了不少，這是中藥行業的通病。
具體的銷售費用數據如下：
花了這麼多錢做廣告，我們接著來看品牌的運營能力，他們都是大品牌，大品牌也要靠持續的砸錢做廣告，以維繫其品牌的地位，那麼它們各自的投入產出比又是如何呢？
品牌的強弱反應到財報上就3個指標：毛利率的高低（我們剛才解刨了製藥領域它們各自毛利率的對比情況），銷售費用和預收賬款，用它們來反映品牌建設的邊際效益問題。
要回答這個問題，我們首先要回到它們各自所處的：上下游產業鏈的地位，我們分別來看。
雲南白藥：製藥領域是絕密配方，它的全部成分我們不知道，但具公開資料顯示，它的主要成分是雲南特產的三七。
三七為五加科植物,可以人工種植和培育，我們在財報中也看到雲南白藥有種植業銷售收入200多萬，所以基本我們可以判斷雲南白藥對上游是絕對的強勢地位。
下游，雲南白藥製藥領域的銷售是經銷為主，先款後貨的模式，預收賬款近年來增幅明顯，它的產品根本不愁賣，所以它對下游也是強勢地位。
片仔癀：製藥領域也是絕密配方，僅公開的四種主要成分為：麝香，牛黃，蛇膽，田七。其中最珍貴的是天然的麝香，由國家定額供給，別的廠家想要有錢也買不到，所以上游它是不愁的。
下游更是，一盒藥售價超過茅臺，更有收藏價值，所以也是不愁賣，它在產業鏈中也是相當強勢。
同仁堂：同仁堂不是指一種藥，而是一箇中藥滋補品的集合，它最有名的是國家保密級的安宮牛黃丸，其主要成分為：牛黃、水牛角濃縮粉、人工麝香、珍珠、硃砂、雄黃、黃連、黃芩、梔子、鬱金、冰片。
這些成分在市場是比較容易獲取的，所以它在上游也是強勢地位，
下游：同仁堂有自己的同仁堂藥店，負債分銷其各類產品，其藥品零售的毛利率普遍達到了30%，所以對下游是相對強勢。
東阿阿膠：年初水煮驢皮事件搞得沸沸揚揚，從這個側面也知道它的含金量確實是一個疑問，它的主要成分就是驢皮，比較容易獲取，對上游來說，它是有品牌強勢地位。
下游：由於阿膠的主要成分是驢皮，又沒有國家秘方保護，市場就會出現很多的各種阿膠，舉幾個例子;鶴王阿膠，九芝堂阿膠，同仁堂阿膠等等，所以它對下游來講就沒有很強的市場地位。
知道了這些，我們再來看看其品牌建設的邊際效益問題，毛利率的情況前面已經講了，這裡不重複了，我們整理另外的銷售費用率增速，預收賬款佔比，營業收入複合增速的數據，如圖：
我們可以從圖上得出以下的結論：
1：雲南白藥的品牌地位，最為強勢，只需要少量的營銷推廣費用，就可以帶來大量的預收賬款，但從營收看，其內部的運營效率有待提高。
2：片仔癀的品牌地位也很不錯，銷售費用和預收賬款等量上漲，營收也水漲船高。
3：同仁堂的品牌排第三，品牌的營銷出現於預收賬款的背離，說明其品牌的邊際效益在下降。
4：東阿阿膠的品牌最尷尬，品牌的營銷和預收賬款出現了大幅背離，說明水煮驢皮事件，嚴重的影響到了品牌的邊際效益。
這給東阿阿膠的管理層帶來了很大的壓力，我們從其股價畫風也看得出來：
他們這幾家整體的運營能力都會突出體現在一個的指標上，那就是現金週轉天數(CCC),又稱淨運營週轉天數。
前面我們講過這個指標越小越好，出現負數，那就表明可以佔據上下游的資金來發展自己，例如（格力電器，貴州茅臺等）。
計算公式: 存貨週轉天數 + 應收賬款週轉天數 + 預付賬款週轉天數 - 應付賬款週轉天數 - 預收賬款週轉天數。
數據對比如圖：
從這裡我們就可以看到，體量大的雲南白藥它整體的運營能力會比其他三家都好（但提升空間還有很大），片仔癀的運營能力也在逐年提高，它的股價也順勢上漲，東阿阿膠比較悲催承受著來自各方面的壓力。
03會計政策和對小股東的態度
我們要投資這四大怪，肯定要看看其會計政策的制定是否謹慎和他們對我們小股東的態度，不然賺再多錢，它不分享，那跟小股東有啥關係嘞，那麼我們一個個來看。
首先各自對會計政策的處理，第一：大家都沒有對研發費用進行資本化處理，想想也很正常，本來研發投入就不多，還來個資本化處理，作為老大哥的它們好意思麼？
第二：應收賬款的計提政策分別來講，雲南白藥的應收賬款單筆100萬以上就列入重大單筆金額單獨進行計提，其它金額會計計提處理的如圖：
片仔癀的應收賬款單筆分為母公司300萬以上，子公司200萬以上列入重大單筆金額單獨進行計提，其它金額會計計提處理如圖：
同仁堂的應收賬款單筆金額要達到2000萬才列入重大單筆金額單獨進行計提，其它金額會計計提處理如圖：
東阿阿膠的應收賬款重大單筆金額單獨計提是根據信用風險特徵來處理（這個的意思就是商業承兌的匯票計提會大於銀行承兌匯票的計提）其它金額會計計提標準如下：
對比上面這幾家公司的應收賬款計提政策，我們可以粗略的得出結論：
雲南白藥的會計政策最為謹慎，其次是東阿阿膠，再次是片仔癀，最後同仁堂的會計政策最為寬鬆。
當然嚴格的來說，還要看存貨計提政策，商譽減值政策等等，但篇幅有限，只能以小見大了。
各家公司對我們小股東都是啥態度嘞，我們翻閱了他們歷年來的財報，整理了他們各自的融資和分紅數據，分別如下：
雲南白藥，上市25年，融資4次，融資總金額為：15.75億元，包含2018年的總分紅金額為：51.59億元，分紅比：327.5%
片仔癀，上市15年，融資2次，融資總金額為：11.18億元，包含2018年的總分紅金額為：16.31億元，分紅比：145.8%
同仁堂，上市21年，融資3次，融資總金額為：9.01億元，包含2018年的總分紅金額為：32.84億元，分紅比：364.4%
東阿阿膠，上市22年，融資3次，融資總金額為：5.05億元，包含2018年的總分紅金額為：44.21億元，分紅比：875.4%
相信你看完這些數據，可以判斷哪家公司對股民更負責，哪家公司又有所欠缺。
04投資邏輯
綜上所述：東邪，西毒，南帝，北丐，他們的投資邏輯分別如下：
東邪，片仔癀：運營做的不錯，正在逐步建立‘’醫藥+消費“”雙重屬性公司，對標雲南白藥，更多的關注重點在於公司日化產品進展情況，研發投入和渠道鋪設是關鍵。期待在日化用品方向有所作為。
目前估值：動態市盈率:51.63，.市淨率PB:16.11，總市值：673億
西毒，雲南白藥：‘’醫藥+消費“”雙重投資屬性，對標美國強生，期待日化用品方向出現爆品，為中國在日化產業中爭得一席之地，早日成為日化用品的第一民族品牌，要實現這個目標就要大力研發，目前研發投入太少了，完全不能和一個千億市值的公司地位相匹配。
目前估值：動態市盈率:33.18.市淨率PB:5.68，總市值：1070億
南帝：同仁堂：“製藥+醫藥零售”投資屬性，帶有國企病，進取心有待提升，國企不行也可以改制嘛，雲南白藥都進行了重組，同仁堂你也要加快了。
目前估值：動態市盈率:36.64，.市淨率PB:5.34，總市值：464億
北丐：東阿阿膠：最心疼的就是你，專注做一樣，應該會做的更好，目前階段運營承壓，千萬不要淪落為丐幫幫主，全國千千萬萬妹子等著你的滋補。
目前估值：動態市盈率:13.96，.市淨率PB:3.25，總市值：3409億
05絕對估值
最後我們選擇用巴菲特老爺子最推崇的自由現金流折現法（DCF）進行估值，原因也很簡單，這些公司都已經上市多年，業績相對穩定。
我們可以參考歷史數據看未來，當然不確定性也很大，萬一日化行業來個爆款呢？所以以下估值僅供學術交流，不可作為投資依據。
DCF公式:
片仔癀估值：樂觀型，初始自由現金流（fcf）選擇近2年平均自由現金流：4.64億元，後10年自由現金流增速20%，永續增長率5%，折現率8%，計算後得出估值為：460億元。
謹慎型，初始自由現金流（fcf）選擇近3年平均自由現金流：3.85億元，後10年自由現金流增速15%，永續增長率5%，折現率8%，計算後得出估值為：267.4億元。
故片仔癀的估值範圍為：267.4—460億元之間，即每股股價：44.3-76.2元/股
雲南白藥估值：樂觀型，初始自由現金流（fcf）選擇近2年平均自由現金流：19.03億元，後10年自由現金流增速20%，永續增長率5%，折現率8%，計算後得出估值為：1887億。
謹慎型，初始自由現金流（fcf）選擇近3年平均自由現金流：19.5億元，後10年自由現金流增速15%，永續增長率4%，折現率8%，計算後得出估值為：1068億。
故云南白藥的估值範圍為：1068—1887億元，即每股股價：102.6-181.2元/股
同仁堂估值：樂觀型，初始自由現金流（fcf）選擇近2年平均自由現金流：5.06億元，後10年自由現金流增速20%，永續增長率5%，折現率8%，計算後得出估值為：510.7億。
謹慎型，初始自由現金流（fcf）選擇近3年平均自由現金流：4.34億元，後10年自由現金流增速15%，永續增長率4%，折現率8%，計算後得出估值為：277.7億。
故同仁堂的估值範圍為：277—510億元，即每股股價：20.2-37.2元/股
東阿阿膠估值：樂觀型，初始自由現金流（fcf）選擇近2年平均自由現金流：8.58億元，後10年自由現金流增速20%，永續增長率4%，折現率8%，計算後得出估值為：666億。
謹慎型，初始自由現金流（fcf）選擇近3年平均自由現金流：8.03億元，後10年自由現金流增速12%，永續增長率4%，折現率8%，計算後得出估值為：355億。
故東阿阿膠的估值範圍為：355—666億元，即每股股價：54.3-101.9元/股
本案估值高低，相信看完數據你會有自己的判斷。我們只負責基本面研究，不負責你的交易體系。後續的思考，需要你自己獨立完成。
聊到這，肯定有很多朋友對以上觀點不認同，正因為每個人的看法和觀點不同，所以造成股價不規則運動，因此，不認同很正常，但請正常發表有數據和邏輯支撐的言論，切記莫亂扣帽子，亂吹亂黑。
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